¿Burbuja o fundamentos? el precio de la tierra de uso agropecuario en uruguay

09/12/2013
Por: CINVE

 

 

Gráfico 1 – Precio promedio por hectárea de tierra

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Fuente: DIEA-MGAP

Siguiendo a Lanzilotta y Lorenzo (2002, 2009) , se testea la posibilidad de que exista una relación de equilibrio de largo plazo entre el  precio de la tierra y el valor que ésta genera. En este sentido, se consideraron como tal el valor bruto de producción ganadero bovino y agrícola y el tipo de cambio real. La inclusión del tipo de cambio real responde a la necesidad de incorporar un indicador de precios relativos de los bienes comercializados internacionalmente. Es de esperar entonces que un aumento en el valor bruto de producción de los sectores intensivos en el uso de tierra redunde en un incremento del precio. De igual forma, un mayor tipo de cambio real debería asociarse a un mayor precio promedio de la tierra, debido a que reforzaría la rentabilidad de la producción transable.

La metodología aplicada, de modelos de vectores con corrección de errores, permite estimar una relación de largo plazo entre las variables, siempre que las mismas compartan un trayectoria tendencial, es decir, se encuentren cointegradas. Adicionalmente, este tipo de especificación permite analizar los desvíos respecto al equilibro que tienen lugar en el corto plazo. Las estimaciones se realizan a partir de datos trimestrales para el período 1985-2012.

Si bien a priori se esperaba que tanto el valor bruto de producción de la ganadería como del sector agrícola explicaran la evolución en el largo plazo del precio de la tierra, no se encontraron resultados significativos para el valor bruto de producción de la agricultura. Sin embargo, las estimaciones permiten concluir, de forma similar a lo hallado en Lanzilotta y Lorenzo (2009), que existe una relación de equilibrio de largo plazo entre el precio de la tierra, el tipo de cambio real y el valor bruto de producción ganadero. Dicha relación queda determinada de la siguiente forma:

 

 

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Donde TCR es el tipo de cambio real y VBPG representa el valor bruto de producción ganadero.

 

Se entiende que la evolución del valor bruto de producción ganadero es representativa por su importancia tanto en el valor de producción agropecuario como en la superficie de tierra comprometida a esta actividad. En consecuencia, permite tener un panorama distintivo de gran parte del sector agropecuario, su dinámica y evolución, constituyendo una señal fundamental para el mercado inmobiliario de la tierra. No obstante, cabe destacar que recientemente el sector agrícola ha tendido a incrementar su importancia fundamentalmente en la superficie agropecuaria, impulsada principalmente por las plantaciones de soja. En esta línea, es esperable que este proceso se evidencie en futuras estimaciones, aumentando su incidencia en la formación del precio de la tierra.

Adicionalmente, los coeficientes   de la ecuación estimada representan elasticidades del precio de la tierra respecto a cada uno de sus determinantes en tanto se utilizó la transformación logarítmica de las mismas como base para las estimaciones. De esta forma, puede decirse que el precio de la tierra aumentaría más que proporcionalmente ante variaciones positivas del Tipo de Cambio Real o del Valor Bruto de Producción Ganadero.

 

Gráfico 2 - Relación de cointegración

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Fuente: Elaboración cinve en base a DIEA_MGAP

 

El gráfico 2  presenta la relación de cointegración estimada, donde desvíos respecto al cero pueden interpretarse como apartamientos del equilibrio de largo plazo. El gráfico permite entonces identificar períodos en los que el valor de la tierra se aparta del equilibrio. No obstante, luego de la crisis del 2002, con un sector ganadero en crecimiento, el precio de la tierra se ubicó transitoriamente por debajo del valor determinado por la relación de largo plazo estimada. Esto indicaría que el precio de la tierra tuvo una lenta recuperación en las postrimerías de la crisis del 2002, al menos en comparación con el repunte del VBPG y la evolución del TCR, que si bien comienza a reducirse gradualmente, se mantiene en niveles elevados. Esta situación habría cambiado en torno al año 2009, momento a partir del cual el valor de la tierra se encontraría alineado con sus determinantes, ubicándose muy próximo al equilibrio y permitiendo descartar la existencia de una burbuja en el valor de la tierra.

 

Gráfico 3 – Tendencia y ciclo del precio de la tierra

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Fuente: Elaboración cinve en base a DIEA-MGAP

 

Alternativamente, es posible descomponer la serie en sus componentes inobservables: la tendencia de largo plazo, el ciclo y la estacionalidad (si la hubiera) y un componente irregular o de innovaciones. El componente cíclico también permite identificar los desvíos respecto de la tendencia de largo plazo en términos porcentuales, aunque desde otra metodología. 

Los resultados hallados (gráfico 3) ubican el precio de la tierra levemente por debajo de su nivel tendencial, aunque esta distancia no sería estadísticamente distinta de cero. Por ende, los resultados apoyan los obtenidos con la estimación de la aproximación al precio de la tierra a través de sus fundamentos. Asimismo, la estimación indica la existencia de un ciclo de duración cercana a los 9 años y medio, en línea con lo hallado por estudios previos.

 

A modo de conclusión

En suma, el período considerado se caracteriza por un fuerte crecimiento de los precios internacionales de los bienes agropecuarios que, acompañado parcialmente por el incremento de la producción, derivan en un aumento del valor bruto de producción del sector agropecuario (ganadero y agrícola) luego de la crisis económica de 2002.  En lo que refiere a los precios relativos, el período comprendido ente la salida de la crisis y la actualidad estuvo signado por una gradual apreciación real del peso uruguayo. Si bien en este fenómeno fueron decisivos factores internos como el fuerte crecimiento económico y el control de la inflación, también influyeron factores externos como la crisis financiera del 2008 y la posterior fase internacional de dólar débil y flujos de capital en busca de rentabilidad en un escenario de bajas tasas de interés.

Por su parte, este mismo período se caracteriza por una fuerte alza de los precios de la tierra, tanto en dólares corrientes como en pesos constantes, pudiendo conjeturarse acerca de la existencia de una burbuja en el precio de la tierra. Con el objetivo de responder a esta pregunta se aplican dos metodologías: por un lado se estima la relación de largo plazo entre el precio de la tierra y sus fundamentos y por otro, se analizan los componentes inobservables de la serie histórica del precio de la tierra, en especial su tendencia y oscilaciones cíclicas.

Nuestro análisis permite concluir - en base a la premisa de que el valor que la tierra es capaz de generar es el principal determinante para la evolución de su precio en el largo plazo - que el precio de la tierra en Uruguay se encuentra actualmente alineado con el importante incremento del valor bruto de producción ganadero y la dinámica del tipo de cambio real. Este análisis se encuentra en línea con los resultados de estudios previos para el caso uruguayo.

Asimismo, según el análisis del componente cíclico del precio de la tierra, éste se encuentra actualmente convergiendo a su tendencia de largo plazo.

Por tanto, a partir de ambas metodologías se puede afirmar que los recientes incrementos en el precio de la tierra tienen sustentos fundamentales y se alinean con la trayectoria de largo plazo, pudiendo descartarse la existencia de una burbuja en el precio de la tierra.